林义相谈提振信心举措：控流、堵漏、开源、严管

继中共中央政治局7月24日会议提出“活跃资本市场、提振投资者信心”后，中国人民银行行长潘功胜10月21日表示，进一步推动活跃资本市场、提振投资者信心的政策措施落实落地，不断激发市场活力。

为此，中国经济时报记者采访了《证券法》起草组顾问、《投资基金法》起草组成员、中国证券业协会原副会长林义相，他提出了提振信心的四项措施：控流出、堵漏洞、开源头、严监管。

措施一：控制资金从资本市场流出

中国经济时报：现在二级市场出现波动，有人认为原因是首次公开募股（IPO）频繁、限售股融券制度不完善、“大小非”减持造成信心不足，您认为主要原因何在？

林义相：资本市场的基本功能是为企业和经济发展融资，换言之，资金要从资本市场流出，进入实体经济。这里所说的控制资金从资本市场流出，当然不是否定资本市场为企业和经济发展提供资金，而是指：一要控制借着资本市场的融资功能，大量资金流入私人钱包；二要打击资本市场资金被非法转移给了某些机构和个人；三要在资本市场景气欠佳的时候适当控制融资规模，待资本市场活跃起来，投资者信心得到提振以后更好地实现其融资功能。总之，要适度控制资本市场资金合法流出到个人，要打击惩处资本市场资金非法流出到机构和私人，要根据资本市场情况调控企业的融资规模。

从股票市场的情况看，资金从资本市场流出主要有三个渠道：首次公开发行和上市（IPO）、上市公司再融资、上市公司原始股东的大小非减持。IPO的资金流到了上市公司，再融资的资金也流到了上市公司。但通过分析上市公司大股东的行为可以发现，现实中不少IPO和再融资的目的不一定全为了公司发展的需要募集资金。大小非减持资金是流到了上市公司股东，如果是非国有企业，最终是个人。从资金流出的最终去处来看，前两项资金彻底离开了股票市场，最后一项可能会有少部分资金回到股票市场。

现行的IPO、大小非减持和上市公司再融资不仅仅是股票市场资金的流出，对于股票市场的健康运行、对于维护投资者信心存在隐患。IPO和上市公司再融资与股票供给有关，由股票发行决定，大小非减持取决于限售股的流通规定，因此都是可测、可控的。换言之，控制这三项资金从资本市场流出是可以实现的。这些资金流出导致整个资本市场“大出血”，并有可能涉及严重的利益输送和腐败行为，对于支持股市上涨，提振投资者信心是非常不利的。在目前的情况下，应当对股票市场的这些资金流出进行有效的控制。

市场对于IPO的资金流出诟病甚多，但事实上，IPO并不是流出最多的，不是大头。如果把IPO资金流出设为1，那么大小非减持约为1.5，上市公司再融资约为2。但是，IPO是起点，如果没有IPO，上市公司再融资和大小非减持就无从谈起。这就是这么多公司热衷于IPO，私营企业主不惜巨额代价将其公司上市的原因所在。因此，控制资本市场资金流出以控制IPO为首选抓手，同时必须实质性完善上市公司再融资和大小非减持相关制度和规则。

中国资本市场的起源是通过IPO为国有企业融资，主要是解决国有企业的工资发放等燃眉之急和生存问题。解决了国企的生存困境后，IPO和再融资都应该是给企业筹集资金，推动企业和经济发展。这才是资本市场的应有之义，对经济资源有效配置的尝试，这是通过资本市场为实体经济服务，也是发展资本市场的初心。

正常的合理的IPO是为企业发展融资，而变味的IPO是为公司实控人获取高价套现渠道、为有关其他方面获取非法利益。要采取相应措施，预防大股东在上市以后高价变现。如果不能有效遏制大小非减持特别是大非的高价变现的话，这个市场就做不好。IPO的时候应允许原来的股东出售股份，让小非和机构投资者通过股票的上市套现。对于大股东来说，可以给套现的机会，但套现的金额数量是有限的，要说明套现多少，给出合理的理由，由市场去选择，投资者接受了就买公司的股票。

公司上市了就要把全身心放在经营发展上，不能随意减持套现，如果要减持套现，就必须与二级市场投资者的利益捆绑在一起。大股东减持的价格，应不低于IPO价格，甚至可以随着上市年限的增长，有一定比例的收益率。上市时间越长，减持价格就越高。减持还要做承诺，比如在多长时间内不减持，避免在新股发行时爆炒；在IPO价格之上有10%以上收益率才减持。鼓励大股东在减持之前，提前向市场进行公告。

只有实实在在的举措，才对IPO改革有实质性帮助，会提振市场信心。让小非和财务投资者再退出结合起来，让真正做投资的能及时退出，从IPO退出以后，鼓励其继续投资。现在小非退出要交税，将来有没有可能出台措施，在退出多长时间之内，比如一年至三年之内，如果再投资就给予税收退还，推动投资的周转速度加快，对经济的推动作用是较大的。同时，IPO之前的突击入股腐败问题不能忽视，要加强监管。当采取上述措施后，纯粹为了IPO套利的行为就会减少。提振投资者信心，就要把资金流出加以控制，相当于把资本市场水库抽水机的闸门要管好，否则打开了以后，就有巨大的诱惑力，会让资金大量流走。

措施二：资本市场堵“漏洞”非常重要

中国经济时报：您刚才提到，很多资金从资本市场上“漏掉”了，如何把这些漏洞堵住呢？

林义相：资本市场资金的流出是可测可控的，但资本市场在运行过程中，特别是交易过程中容易出现漏洞，而且是个“无底洞”。反向的操作，比如在做空的情况下可以一直赚钱。

再融资里的融券卖出进行无风险套利，会扭曲再融资行为。战略投资者配售的股份是限售股，本来要持有12个月，不允许进入流通的，但却通过转融券让这些股份进入了流通市场。战投股从限售股变成了流通股，是个明显的漏洞，不断进行做空，如果不堵住，就是一个无底洞，其严重程度比资金通过IPO减持和再融资流出要严重得多。所有的融券都可能变成大漏洞，如果这些漏洞不堵住，就算是IPO、大小非减持、再融资全部停下来，也无法更好提振市场信心，因为在整个交易过程里股价只能越来越低。应进一步全面审视和审查整个融券，因为融券是做空的巨大力量，要进行严格的限制，对于恢复市场信心会起到积极的作用。

资本市场堵漏洞非常重要，要从各个环节去考虑，进行适当地改革。在中国现在的委托交易制度、登记清算过户制度、资金的划付制度、信息技术及侦查制度之下，所有这些过程全是留痕的，如果要查都能查出来，内幕交易和市场操纵涉及到的资金少了几百万元、几千万元，多了甚至有几亿元，这么多钱不可能通过现金交易来完成。

资本市场的运行和银行虽然同属于金融系统，但是完全不一样，银行对企业是在主动的位置上，符合规则的企业才能拿到贷款。资本市场的规则推出以后，市场就按照规则来做，是个开放的博弈过程。现在资本市场有些规则值得商榷。

措施三：建立金融稳定基金

中国经济时报：您认为资本市场如何开源，引入更多的长期资金，使其成为一个有活力的市场？

林义相：进入资本市场的资金最初的来源是社会储蓄，是广大居民。居民的资金通过专业的投资机构汇集到一块，是机构投资者，归根结底，资金的来源是居民的钱，所以做资本市场就必须保护好居民的合法利益，也就是散户的利益。

中国的资本市场，二级市场比一级市场重要，二级市场好，一级市场才能好；二级市场不好，一级市场不可能好。如果散户通过机构投资者获得的收益更多，那么市场去散户化就是一个自然的过程，但不能漠视损害散户的利益，去实现资本市场的机构化，这是不可以的。

资本市场本身是一个生态，这里面有大树、有灌木、有杂草，甚至有毒草。如果把小树等都割掉，剩下几棵人为培养出来的大树，大树之下寸草不生，最后的结果是大树也会枯萎，因此一定要培养生态环境。我们要重视大量散户存在的现实情况。现在因为居民没有信心，资金往外流出，因为有些措施没在点子上，居民不愿意入市了，国内的储蓄增长很快。

促进更多的资金进入市场，要建立金融稳定基金，有人说叫平准基金，但我认为不好，市场的“准”在哪里？谁来确定？要让金融市场在一个稳定的状态，金融稳定基金是市场的参与者，依法合规进行市场的交易活动，遵守市场现行的所有规定。

从内幕交易上来说，应当把国家重大的经济金融政策列为国家机密和资本市场上的重要内容，进行相应的监管。在信息公布之前，不管是谁进行了交易，都应被列为内幕交易进行查处。如果大股东偷偷减持，再给市场公告，不管出于什么目的，都违反了大股东预先公告的义务。

当前，有人说应通过增加货币供给来刺激经济，但如果增加的货币停留在金融系统，没有进入到经济循环中，就收不到刺激经济发展的效果，这就需要找到一个新的传递路径，就是通过资本市场，要活跃资本市场，让资本市场成为资源配置的核心环节，起到主导性的作用。

资本市场的价格波动与房地产价格波动的后果不太一样，股票价格的波动涨跌，变动起来相对是容易的，调整修复起来也相对容易。可以通过央行的货币创造，活跃资本市场，提振投资者信心。金融稳定基金直接进入股市，就实现了资本市场资源配置的功能。

金融稳定基金规模有多少？我们估算了一下，现在整个市场的市值大概是80多万亿元，剔除掉国有控股，剩下的市值大概是50万亿元，再剔除一些民营公司控股所需的持股，市场可自由流通交易的市值约为30多万亿元。如果金融稳定基金从5万亿元开始，目标是10万亿元，就可以占到市场15%-30%的比例，足以影响股市的整体走势。

一旦中国政府宣布设立金融稳定基金，明确提振资本市场信心是中长期的战略，就会有大量资金跟进，比如保险资金。股市一旦有起色，就会有个人资金跟进，资本市场就能实现开源。对于那些恶意做空的人来说就会形成巨大的威慑，谁敢做空，谁就会面临被打爆的风险，就是前面所说的堵漏洞，会让市场上部分做空的转成做多的，成为有效活跃资本市场的力量。

措施四：非常时期监管要顶格处罚

中国经济时报：中国证监会最近对一些证券公司采取了行政监管措施，您对严格监管有哪些建议？

林义相：我们刚才曾说到，对于IPO、减持、再融资及交易过程的“漏出”部分，都需要严格监管，如果不严格监管，就会不断流出，漏洞会越来越多、越来越大。如果开了源头，很多资金进入市场，不严格监管的话，有些人就会通过内部交易和市场操作获利。如果不严格监管，金融稳定基金投入5万亿元、10万亿元甚至更多都没有用，都会被有些人利用漏洞获得巨大的利益。

严格监管要严到什么程度，首先一条是要根据法律法规，根据性质进行相应的处罚。目前，中国资本市场到了一个非常时期，在非常时期监管就要顶格处罚。制度和措施要能够贴近市场，符合市场的实际。资本市场要按照运作的实际情况来制定监管规则，如果监管措施不合适，市场是做不好的。因此，严监管极其重要。

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